Kuidas GILD TOP 100 koostati?
GILD TOP 100 reastab Eesti ettevõtted nende
omakapitali hinnangulise väärtuse järgi seisuga 1. jaanuar
2007 ja eeldusel, et nad oleksid olnud sel hetkel Tallinna Börsil
noteeritud. Eestis on GILD Top 100 esimene tõsiseltvõetav katse
identifitseerida ja hinnata kõige suuremaid ettevõtteid. Maailma
mastaabis on sarnaseid ülevaateid ennegi koostatud, näiteks Financial
Timesi “Top 150 Non-Public Companies”.
Enne edetabeli
tulemuste tõlgendamist tasub teada kolme asja.
1. Tegemist ei
ole ettevõtte ülevõtmisväärtusega ehk
teisisõnu, ei maksa eeldada, et tulles investeerimispanka mõttega
panna ettevõte müüki või osta konkurent, kujuneb
tehinguhinnaks ligilähedaselt tabelis toodud väärtus. See ei
pruugi nii olla.
2. Siinne hinnang ettevõtte
turukapitalisatsioonile ei arvesta ettevõtte suuruse ega
tõenäolise likviidsusega järelturul. Mõlemal
aspektil on ettevõtte reaalsele börsihinnale oma mõju.
3. Me ei ole väärtushinnanguid korrigeerinud
ettevõttespetsiifiliste riskide mõjudega, olgu nendeks
juhtkonna kompetentsus, sõltuvus mõnest olulisest tarnijast
või kliendist, põhiomanike omavahelised suhted vms asjaolud.
Väärtushinnangud on antud eeldusel, et ettevõtete tegevus
jätkub senisel kujul ka tulevikus.
Kriteeriumid
Eesti saja suurima ettevõtte
leidmiseks võtsime aluseks Äriregistris registreeritud kasumit
taotlevad ettevõtted. Hinnatavate ettevõtete hulka kuulusid
teiste seas ka börsi-, riigi- ning ühisettevõtted.
Välja on jäetud välismaa ettevõtete filiaalid (nt
Nordea) ning otseselt kasumile mitteorienteeritud ettevõtted (nt RMK).
Samuti on välja jäetud valdusettevõtted, mille sisuks on oma
ainuomaniku aktsiate ja osaluste hoidmine eraisiku asemel firmana (nt Hansa
Assets, US Invest, Pambos Holdings jpt).
Kuna eesmärgiks oli
reastada ettevõtted nende omakapitali hinnangulise
turuväärtuse järgi, hindasime kontsernide puhul reeglina
emaettevõtet. Seega leiate saja suurima ettevõtte seast Merko
Grupi, mitte Merko Ehituse, ja Hansapanga, mitte Hansa Liising Eesti.
Erandiks on juhtumid, kus mõne tütarettevõtte
(kontrollitava ettevõtte) hinnanguline turuväärtus osutus
eraldivõetuna kontserni kui terviku turuväärtusest suuremaks.
Sellisel juhul jäi emaettevõte (kontrolliv ettevõte)
välja ning edetabelisse kandideerisid tütarettevõtted eraldi.
Näiteks võib siin tuua NG Investeeringud, kus Tallinna Kaubamaja
edestas turuväärtuselt (napilt) NG Investeeringuid, mistõttu
leiate GILD Top 100 tabelist NG Investeeringute asemel nii Tallinna Kaubamaja
kui Liviko.
Hindamismeetod
Ettevõtteid
võib hinnata mitmesuguste meetoditega, mis erinevad üksteisest nii
põhimõtte, täpsuse kui ka kasutamiseks vajaliku infohulga
poolest. Arvestades töö mahtu ning GILD Bankersi soovi anda
ettevõtete turuväärtusele võimalikult erapooletu ja
objektiivne hinnang, valisime rakendatavaks meetodiks võrdleva
hindamise. Siinjuures on oluline märkida, et GILD Bankers kasutas
ettevõtete turuväärtusele hinnangu andmisel ainult avalikku
informatsiooni.
Võrdleva hindamise korral põhineb
ettevõttele antav väärtushinnang teiste, turu poolt juba
hinnatud ettevõtete väärtusel. Kuna antud juhul on tegu
ettevõtte omakapitali väärtuse ehk turukapitalisatsiooni
hindamisega, moodusta
s GILD Bankers iga ettevõtte või sektori kohta sobiva
võrdlusgrupi, kuhu valisime võimalikult sarnase tegevusala,
kasvupotentsiaali, riskiprofiili ja kasumlikkusega tegutsevad maailma eri
börsidel noteeritud ettevõtted. Mitme olulise tegevusalaga firmade
kohta koostati vastavalt mitu võrdlusgruppi.
Eelistatud olid
Euroopa ettevõtted, kuid vajaduse korral kaasasime võrdlusgruppi
ka USA ja Aasia ettevõtteid.
2006. aasta lõpus
Tallinna börsil noteeritud ettevõtete kohta me spetsiaalselt
võrdlusgruppe ei koostanud, kuna nende aastalõpu
börsiväärtus oli teada.
Võrdlusgrupi
ettevõtete kohta arvutati nende aastalõpu väärtuse
kordajad (lihtsustatult öelduna võrdlusettevõtte
aastalõpu börsiväärtus jagatuna tema 2006. aasta
finantsnäitajatega, nt käibe, kasumi või omakapitaliga).
Võrdlusgrupi kordajate mediaanväärtused rakendati omakorda
hinnatava ettevõtte finantstulemustele ning selle kaudu tuletati
ettevõtte omakapitali väärtus.
Siinkohal tuleb
märkida, et hinnatava ettevõtte finantsandmeid tuli pea
kõigil juhtudel korrigeerida, elimineerimaks mittekorduva iseloomuga
tulude ja kulude mõju, nagu näiteks kasumid valuutakursi
muutustest, põhivara müügist või üleshindamisest
jms.
Reeglina hindasime ettevõtte väärtust
kas kulumieelse ärikasumi (EBITDA) või ärikasumi (EBIT)
alusel, kuid mõningatel juhtudel kasutasime kordajana ka käivet
või raamatupidamislikku omakapitali.
Tulemused
Hindamistulemused on toodud GILD Top 100
tabelis. Kommentaariks võib öelda, et tulemused peegeldavad
samalaadsete ettevõtete väärtustamist välisbörsidel
2007. aasta algul.
Arvestades Eesti iseärasusi,
eelkõige tugevamat kasvupotentsiaali ning soodsamat maksukeskkonda,
võib öelda, et siinsed hinnangud on (küll mõningate
eranditega) üsnagi konservatiivsed ning uute ettevõtete
lisandumisel börsile ootaks veidi kõrgemaid valuatsioonitasemeid.
GILD Bankers hoidus põhimõtteliselt
võrdlusgrupi mediaantasemete subjektiivsest ülespoole
korrigeerimisest. Samamoodi hoidusime Eesti Raudtee jms ettevõtete
kordajate allapoole korrigeerimisest käesoleva aasta jooksul toimunud
sündmuste ja uue info valguses.
Omakapitali
väärtusele avaldas olulist mõju ettevõtte
netovõla positsioon ning vähemal määral ka
vähemusosaluste olemasolu või puudumine. Piltlikult öeldes on
kahest muidu identsest ettevõttest suurema võlakoormaga
ettevõte omaniku seisukohast märksa vähemväärtuslik.
GILD Bankers hindas nii ettevõtte võlakoormust kui ka
sularaha jm intressikandvaid nõudeid nominaalväärtuses, kuigi
nii mõnegi ettevõtte kontsernisiseseid kumuleeruva intressiga
laene jms nõudeid vaadates tekkis kõva kahtlus, kas turg mitte
selliseid dividendide maksmisega kaasnevast maksukohustusest
kõrvalehiilimiseks tehtud vigureid tugeva diskontoga ei
väärtustaks.
Lõpetuseks tahaks
rõhutada, et tegu on üksnes avaliku info põhjal antud
esimese hinnanguga, mis loodetavasti aitab kaasa diskussiooni tekkimisele
ettevõtete arengust nende väärtuse tõstmise ning selle
soodustamise võimaluste aspektist.
Suur tänu
kõigile, kes töös kaasa lõid ning GILD Top 100
valmimisse oma panuse andsid.